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Der Start in das Jahr 2023 war für High Yield-Anleihen (HY) hinsichtlich ihrer Renditen und Aktivität ermutigend. Ein Rückgang von -11,38 %¹ im Jahr 2022 hat den Boden für höhere Renditen in den kommenden ein bis zwei Jahren in einer Anlageklasse bereitet, die durch einen deutlichen Hang zur “Mean Reversion” (Rückkehr zum Mittelwert) gekennzeichnet ist. Die drastische Neubewertung der Renditen bei Staatsanleihen hat die globale HY-Rendite auf nahezu 8,75 %² steigen lassen, was sich in der Vergangenheit als guter Einstiegspunkt für längerfristig orientierte Anleger erwiesen hat.

Die Herausforderung für die Anleger besteht darin, dass größere Chancen mit höheren Risiken einhergehen. Höhere Zinsen über mehrere Quartale führen aufgrund des Drucks auf die Unternehmensgewinne und Gewinnmargen tendenziell zu Zahlungsausfällen. Die Herausforderung für die Cashflows, die sich aus einem Trendwechsel bei den Finanzierungskosten ergeben, besteht darin, dass eine lange Zeitspanne vergeht, bis sie sich auswirken - bei begrenzten Laufzeiten und weitgehend festverzinslichen Schuldtiteln ist dies ein Prozess, der sich über mehrere Quartale oder sogar Jahre erstreckt. 

Es kann sich jedoch auch als kostspielig erweisen, dem Markt fernzubleiben und auf die Veröffentlichung nachlaufender Quartalsdaten zu warten, die bestätigen, dass die meisten HY-Unternehmen den Sturm überstanden haben. Globale HY-Anleihen zählen zu den widerstandsfähigsten Anlageklassen und erholen sich dank ihrer beständigen, hohen Erträge in der Regel schnell nach einer Korrektur. 

Warum sind globale HY-Anleihen so widerstandsfähig? 

• Da sich die Gesamtrendite aus den Kursbewegungen einer Anleihe und den Kuponzahlungen zusammensetzt, ist die Anleihe umso eher in der Lage, einen durch einen Zins- oder Spreadanstieg verursachten Rückgang ihres US-Dollar-Preises aufzufangen, je höher der Kupon ist.  
• Kündigen Emittenten ihre HY-Anleihen vor Fälligkeit, zahlen sie den Anleihegläubigern eine Prämie. 
• Anleihen werden in der Regel nicht wertlos - wenn sie refinanziert werden können.
  • Bei hohen Renditen besteht für die Verwaltungsgesellschaften ein größerer Anreiz zur Bereitstellung von Kapital, um deren Anleihen zu refinanzieren. 
  • Neben den Märkten für öffentlich gehandelte Anleihen können Verwaltungsgesellschaften globale HY-Anleihen auch auf den privaten Credit-, Leveraged-Loan-, Wandelanleihe- oder Aktienmärkten refinanzieren. 

Fundamentaldaten: Solide Ausgangsbasis mildert Bedenken hinsichtlich erwarteter künftiger Herausforderungen

Die zugrundeliegenden Credit-Ratings dieser Anlageklasse haben sich verbessert. Rund 58 % des Global HY-Index zählen mit einer BB-Bewertung mittlerweile zur höchsten Rating-Klasse. 

Die nachlaufenden Kreditkennzahlen spiegeln nahezu rekordverdächtig gute Bilanzen und Fundamentaldaten wider. Der Nettoverschuldungsgrad von US HY-Anleihen hat wieder den Tiefststand von vor der globalen Finanzkrise erreicht. Für einige Branchen hat sich der Inflationsschock positiv auf die Kreditwürdigkeit ausgewirkt, da sie ihre festverzinslichen Verbindlichkeiten mit inflationierten Vermögenswerten und Cashflows begleichen können. 

"Die am stärksten verschuldeten Segmente des Anlageuniversums bieten höhere Spreads, bergen aber auch ein zusätzliches Risiko hinsichtlich der Refinanzierung anstehender Fälligkeiten." 

Die Sektoren Energie sowie Metalle und Bergbau verzeichneten in den vergangenen Quartalen sehr beeindruckende Verbesserungen der Kreditkennzahlen. Die am höchsten verschuldeten Segmente des Anlageuniversums bieten höhere Spreads, bergen aber auch ein zusätzliches Risiko hinsichtlich der Refinanzierung anstehender Fälligkeiten. Im Zuge der Verschärfung der Underwriting-Standards ist auch in Branchen, die sich in einem langfristigen Niedergang befinden, eine sorgfältige Due-Diligence-Prüfung erforderlich, um die Bilanzen der “Überlebenden” zu identifizieren und Kapitalstrukturen zu vermeiden, die auf Stress und einen potenziellen Ausfall oder eine Umstrukturierung zusteuern. 

Wir erwarten zwar einen Anstieg der Zahlungsausfälle, aber die Unternehmen haben mehr Spielraum als in früheren Rezessionen. Wir gehen davon aus, dass die Ausfallquote unter 5 % bleiben wird, was deutlich niedriger ist als der Höhepunkt des vorherigen Zyklus. In der Covid-19-Ära stand den Unternehmen viel Zeit zur Verfügung, ihre Kapitalstrukturen zu refinanzieren und auszudehnen; dies stellt aktuell einen Rückenwind dar. Angesichts weiterhin nachgebender Inflationsdaten besteht die Möglichkeit, dass die Federal Reserve Ende 2023 oder Anfang 2024 zu einer unterstützenden Politik übergeht. Dies wird das Funktionieren der Kapitalmärkte zur Refinanzierung von Verbindlichkeiten weiter positiv beeinflussen.

Positiv ist ferner der Trend, dass die Hochstufungen von HY (Rising Stars) weiterhin die Herabstufungen in HY (Fallen Angels) übersteigen. Bei den europäischen HY wird erwartet, dass das Rising Star-Volumen 2023 mehr als 25 Mrd. EUR betragen könnte, während bei den US HY einige der größten disruptiven Fallen Angels von 2020 in diesem Jahr heraufgestuft werden könnten. Allein Ford und Occidental Petroleum könnten rund 70 Mrd. USD an Anleihen dem Universum von HY-Indizes entziehen. 

"Für europäische HY-Anleihen wird erwartet, dass das Volumen der Rising Stars im Jahr 2023 mehr als 25 Mrd. EUR betragen könnte, während in US HY-Anleihen einige der größten disruptiven Fallen Angels aus dem Jahr 2020 in diesem Jahr heraufgestuft werden könnten." 

Technische Faktoren bleiben unterstützend 

Das Angebot an HY-Anleihen war außergewöhnlich gering. Da das Angebot an US HY-Anleihen im vergangenen Jahr lediglich 115 Mrd. USD betrug, liegt es mit einem Rückgang von 80 % deutlich unter dem Durchschnitt des vergangenen Jahrzehnts. Angesichts des Renditeanstiegs besteht eine sehr starke Nachfrage, sobald eine geringe Anzahl neuer, mit nachvollziehbarer Verwendung unterlegten Anleihen an den Markt kommt. Es wird erwartet, dass die Emissionen auf dem Primärmarkt im Jahr 2023 nur geringfügig steigen und einen attraktiven Weg zur Neupositionierung von Portfolios darstellen. In Europa ist die Situation vergleichbar. Das geringe Angebot bedeutet, dass sich die Credit-Spreads eingeengt haben, was die Preise für HY-Anleihen ansteigen lässt. 

"Wir haben auf die Unterbewertung der weitreichenden Anlageklasse hingewiesen, doch dieser Trend beginnt sich zu drehen."

Im vergangenen Jahr gab es beträchtliche Abflüsse aus dieser Anlageklasse. Die Abflüsse aus US HY-Publikumsfonds und börsengehandelten Fonds in Höhe von 49 Mrd. USD im Jahr 2022 stellten einen Rekord dar, weitere 12 Mrd. EUR wurden aus europäischen HY-Fonds abgezogen. Wir haben auf die Unterbewertung der weitreichenden Anlageklasse hingewiesen, doch dieser Trend beginnt sich zu drehen. Sobald wir mehr Klarheit über die zukünftige Inflationsentwicklung und die Ertragsaussichten haben, gehen wir davon aus, dass sich der Trend zum Wiedereinstieg der Anleger in die Anlageklasse noch verstärken wird.   

Schlussbemerkungen

Es mag zwar verfrüht erscheinen zu behaupten, dass der Höhepunkt der Renditen in diesem Global HY-Zyklus erreicht ist, bevor wir zusätzliche Quartale mit Gewinnveröffentlichungen erlebt haben, aber wir sind davon überzeugt, dass die Renditen von nahezu 8,75 % ausreichen, um die Anleger für vorhersehbare und unvorhersehbare Risiken zu entschädigen. In vergangenen Zyklen hat Global HY trotz zunehmender Belastung der Bonität und schwächerer Wachstumsraten positive Renditen erzielt. Die inhärente Qualität der Fundamentaldaten und die starken technischen Faktoren geben uns die Überzeugung, dass die Anlageklasse nach einem seltenen Jahr des Rückgangs ihr Muster zur Rückkehr zum Mittelwert fortsetzen kann.

¹ Der globale Markt für HY-Anleihen wird durch den ICE BofA Global High Yield Constrained Index repräsentiert. Die Indexrenditen sind in USD gesichert. Die Rendite für das Jahr 2022 betrug -11,38 %.

² Rendite des ICE BofA Global High Yield Constrained Index per Stand: 22.02.2023.  

High Yield-Haftungsausschluss 

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