Abbildung 1: Track Rekord, letzte 3 Jahre¹

Hierbei hilft Abbildung 1. Sie zeigt das Wechselspiel von Ertrag und Risiko im Spiegel der letzten drei Jahre. Mit einer annualisierten Rendite von 5,0% übertraf der Fonds sowohl die 4,1% der Benchmark als auch den Medianwert der Vergleichsgruppe, welcher über diesen Zeitraum bei 1,2% zu liegen kam. Dabei war diese Mehrrendite keineswegs mit einem höheren Risiko verbunden, sondern wies ganz im Gegenteil eine unterdurchschnittliche Volatilität auf.

Was erwarten wir für die kommenden 12 Monate? Dazu betrachten wir zunächst die Erfolgsbilanz des Fonds, indem wir auf unsere Erwartungen für 2023 zurückblicken und die Erfolgsfaktoren analysieren. Abschließend geben wir einen Ausblick auf die kommenden Monate.

Rückblick auf 2023

Wie konnte der Endowment Fund so gut abschneiden? Betrachtet man die wöchentlichen Renditen des letzten Jahres, so ist zu sehen, dass etwas über 70% der wöchentlichen Schwankungen des Anteilspreises durch Veränderungen der Benchmark erklärbar sind. Man nennt dies auch das „Beta“ des Fonds. Der Rest der Bewegung ist, was quantitative Analysten als "Alpha" bezeichnen: Ein allgemeiner "Drift" nach oben, der nicht durch die breite Marktbewegung erklärbar ist und sich auf etwa 4,0% pro Jahr beläuft. Ein ähnliches Ergebnis (60% Beta und 2,6% jährliches Alpha) erhalten wir auf Basis der letzten drei Jahre.

Wenn diese Beziehung³ zwischen dem Fonds und seinem Referenzindex aufrecht bleibt, sollte der Fonds in den meisten Fällen eine bessere Performance erzielen, mit Ausnahme der stärksten Bullmärkte. Tabelle 1 stellt diese Hypothese in Form von Szenarien dar. Es handelt sich um ein sehr einfaches Risikomodell, welches aber zugleich die starke Outperformance im Jahr 2022 UND die leichte Underperformance im Jahr 2023 erklärt.

Unsere Prognosen des Jahres 2023

Anfang 2023 haben wir eine Liste von Anlageklassen erstellt, die sich unserer Meinung nach gut entwickeln würden. Wir haben fünf Anlageformen hervorgehoben, die die beste absolute Rendite bieten könnten: Aktien aus Schwellenländern und Frontier-Märkten, Anleihen aus Schwellenländern und globale Hochzinsanleihen. Darüber hinaus waren wir der Meinung, dass Absolute-Return-Strategien und versicherungsgebundene Anleihen ein besonders gutes Ertrags-Risiko-Verhältnis bieten würden. Wie haben wir abgeschnitten?

Tabelle 2 zeigt unsere ursprünglichen Erwartungen im Vergleich zu den Ergebnissen, die wir auf der Grundlage unserer Investitionen innerhalb jeder Anlageklasse erzielt haben.

Fazit: 2023 war ein sehr gutes Jahr für Investoren, und ganz besonders für den Endowment Fund. Die Erträge waren nicht nur hoch, sondern wurden auch mit überraschend geringen Schwankungen erzielt. Noch besser ist, dass unsere Umsetzung durch aktive Fonds im Durchschnitt höhere Renditen als die der relevanten Benchmarks der Anlageklassen erbracht hat.

Unser heutiger Ausblick

Als quantitativ orientierte, rationale Anleger liegt es uns fern, unsere Prognosen direkt von der Vergangenheit abzuleiten. Ganz im Gegenteil – die gestiegene Bewertung von besonders populären Kapitalmarktsegmenten bedingt heute geringere Erwartungen an zukünftige Erträge.

Noch dazu erinnert uns die merkwürdige Abhängigkeit des S&P von nur sieben Titeln an das Jahr 1999, als eine Gruppe von nur VIER Titeln⁵ den NASDAQ auf einen Höchststand trieb, von dem aus er später um ganze 80% fiel. Erst 14 Jahre später wurde dieses Niveau wieder erreicht. Unsere Befürchtungen werden durch eine erst kürzlich erschienene Studie⁶ bestätigt. Darin wurde gezeigt, dass eine Wiederholung der außergewöhnlich hohen 10-Jahres-Performance von US-Aktien zwar nicht unmöglich, aber doch höchst unwahrscheinlich ist.

Worauf setzen wir also aktuell? Wir finden die interessantesten Möglichkeiten in Bereichen, die weniger im Rampenlicht stehen als Nvidia & Co. Unsere Projektionen basieren auf umfangreichen Untersuchungen und berücksichtigen kapitalmarkttheoretische Überlegungen ebenso wie langfristige historische Beobachtungen, aktuelle Bewertungsniveaus und umsetzungsrelevante Aspekte. Tabelle 3 fasst unsere Erwartungen im Überblick zusammen.

^# Hinweis:  Lansdowne Partners Austria übernimmt keine Gewähr dafür, dass die oben genannten Zahlen exakt oder auch nur direktional korrekt sind. Sie sollten nicht als einzige Grundlage für Entscheidungen herangezogen werden. Die angegebenen Schätzungen beruhen auf theoretischen Modellen über die Kapitalmärkte, die nur über längere Zeiträume (> 5 Jahre) von Bedeutung sind. Sie eliminieren nicht das Risiko, Anlageverluste zu erleiden. Darüber hinaus hängt der erfolgreiche Einsatz solcher Prognosen entscheidend von der Verfügbarkeit leistungsfähiger Portfoliokonstruktionstechniken ab. Nicht zuletzt können - und werden - sich die Zahlen ändern, wenn wir unsere Modelle aktualisieren, ohne dass die Leser darüber informiert werden. Bitte lesen Sie auch die wichtigen Hinweise im Anhang.

Schlussfolgerung

Für die kommenden 12 Monate erwarten wir auf Ebene unserer Benchmark positive Renditen im niedrigen einstelligen Bereich, wobei Anleihen besser abschneiden dürften als Aktien. Sollten historische Muster der relativen Performance Bestand haben (siehe Tabelle 1 oben), glauben wir, dass der Endowment Fund in diesem Szenario outperformen wird.

 

 

 

¹ Die horizontale Achse zeigt die annualisierte Volatilität der wöchentlichen Erträge zwischen 02.04.2021 und 28.03.2024. Die vertikale Achse zeigt die annualisierte Rendite im gleichen Zeitraum. "Peers" bezieht sich auf den Median der wöchentlichen Renditen von ~780 Fonds (Quelle: Morningstar).

² Hinweis: Historische Renditen oder Renditemuster sind kein verlässlicher Hinweis für die Zukunft. Wir können nicht sicher sein, dass die hier dargestellte Beziehung fortbestehen wird.

³ Wir verwenden für die Berechnung der in der Tabelle dargestellten ungefähre Durchschnittswerte der Ein- und der Drei-Jahres-Regression. Das heißt, ein Benchmark-Beta von 0,65 und ein Alpha von 3,0% p.a.

⁴ Basierend auf den folgenden, allgemein anerkannten Anlageklassen-Indizes: MSCI Emerging & Frontier Markets, J.P. Morgan GBI-EM/EMBI, Bloomberg Global High Yield, Swiss Re Global CAT Bond und HFRX Global.

⁵ Es waren Cisco, Dell, Intel and Microsoft, welche damals als „4 Horsemen Of The Internet” tituliert wurden.

⁶ Jordan Brooks, AQR, Dezember 2023, verfügbar hier: https://www.aqr.com/Insights/Research/White-Papers/Driving-with-the-Rear-View-Mirror

 

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