Martin Brückner, First Private Investment Management KAG mbH

Die amerikanische Kerninflation verharrt hartnäckig um 3% und hat zuletzt sogar wieder angezogen, während die Federal Reserve im September die Zinsen senkte – obwohl die Teuerung bereits seit Frühjahr 2021 über Ziel liegt und voraussichtlich mindestens bis 2026 nicht dorthin zurückkehrt. Ein politisches Signal, dass Preisstabilität nicht mehr exklusiv Priorität hat. Auch in der Eurozone hat die EZB die Zinsen achtmal binnen eines Jahres reduziert, obwohl die Kerninflation immer oberhalb des Zielkorridors lag.

Die Schuldendynamik bestimmt das Spiel

Staatliche Ausgabendynamiken haben in den Industrienationen ein Niveau erreicht, das die verfügbaren Finanzierungsquellen strukturell überfordert. Selbst Deutschland hat die Schuldenbremse de facto gekippt und damit das größte Ausgabenprogramm seit dem Zweiten Weltkrieg gestartet – 500 Mrd. € für Infrastruktur, 100 Mrd. € für Klimaschutz und im Prinzip unbegrenzte Verteidigungsausgaben; größer als Marshall-Plan und Wiedervereinigung zusammen. Die Vergangenheit zeigt: Konfrontiert mit fiskalischen Zwängen, greifen Regierungen bevorzugt zu expansiver Geldpolitik und impliziter Schulden-Monetarisierung - mit der Konsequenz schleichender Kaufkrafterosion für Geldvermögen. Denn Staatsverschuldung lässt sich nur auf vier Wegen abbauen: höhere Steuern, weniger Ausgaben, mehr Wachstum oder höhere Inflation. Doch höhere Steuern und Sparprogramme sind politisch kaum zu vermitteln, und Wachstum bleibt ohne echten Produktivitätsschub – etwa durch KI – fraglich. Damit bleibt realistisch nur das Szenario einer stillschweigenden Toleranz gegenüber höherer Inflation und einer Politik der finanziellen Repression, die reale Zinsen drückt und Kapitalströme gezielt in Staatsanleihen lenkt.

Das Zeitalter fiskalischer Dominanz ist angebrochen

Wir erleben gerade den Übergang von den frühen 2000er Jahren mit niedrigem Wachstum und niedriger Inflation zu einer Welt, die von lockerer Fiskalpolitik, höherem nominalem BIP-Wachstum und geopolitischer Unsicherheit geprägt ist. Fiskaldominanz bedeutet: Haushaltszwänge bestimmen auch zunehmend die Geldpolitik, mit der Konsequenz, dass Schuldenfinanzierung de facto über Preisstabilität gestellt wird.

Nationale Antworten variieren, mit Implikationen für die Währungsentwicklungen. Portfolios sollten daher nicht blind am US-Dollar und den großen Indizes mit hohem US-Dollar-Anteil hängen, sondern die eigene Ausgabenseite widerspiegeln. Wer keine Dollar-Verbindlichkeiten hat, für den ist es riskant die Mehrheit der Anlagen an den Dollar zu koppeln. Die Rolle der USA als größter Konsument und Schuldemittent der Welt gilt zunehmend als untragbar - auch innerhalb der US-Regierung. Darauf zu setzen, dass Rückzahlungen in „harten“ (nicht entwerteten) Dollars erfolgen, wirkt zunehmend fragwürdig.

60/40 unter strukturellem Druck

Das klassische Mischportfolio aus Aktien und Anleihen stößt unter diesen Rahmenbedingungen an seine Grenzen. In Inflationsphasen laufen Anleihen und Aktien zunehmend im Gleichklang, Diversifikationseffekte verpuffen. Selbst bisher als „sichere Häfen“ angesehene Assets wie US-Treasuries, französische Staatsanleihen oder Dollar und Yen zeigen plötzlich hohe Volatilität und begrenzte Liquidität. In jüngeren Episoden, wie im März/April dieses Jahres, erwiesen sich breit diversifizierte Allokationen – insbesondere mit Gold – als robuster gegenüber Schocks als klassische Mischportfolios.

Die Antwort: Investitionen in knappe Vermögenswerte

Ein solides Portfolio-Framework muss derzeit das Risiko einer durch monetäre Expansion bedingten Entwertung von Staatsanleihen einbeziehen, denn der Aufbau übermäßiger Schulden führt am Ende immer dazu, dass Schuldtitel (Anleihen) weniger wert sind. Das Gegenmittel: echte Knappheit, Vermögenswerte mit begrenztem Angebot, die sich nicht per Notenpresse beliebig vermehren lassen. Die Geschichte lehrt uns, dass es in ähnlichen Situationen strategisch unattraktiv wird, Schuldtitel bzw. Anleihen zu halten, gerade im Vergleich zu Investments in die produktive Kapazität der Wirtschaft (d.h. Aktien) und/oder anderen, stabileren Geldformen (z.B. Gold).

Die Unsicherheit über die Diversifikationskraft vermeintlicher „sicherer Häfen" wie US‑Treasuries und des Dollars unterstreicht darüber hinaus die Rolle von alternativen Strategien. Allokationen in alternative Strategien – wie Insurance-Linked-Securities und verschiedene Absolute Return und Long/Short‑Strategien – können helfen, Renditen zu liefern bzw. Renditequellen zu erweitern.

Kern-Assetklassen bei der Allokation

1.Gold/Edelmetalle: Gold bleibt das ultimative knappe Gut mit jahrtausendelanger bewährter Performance als Wertaufbewahrungsmittel. Während der 1970er‑Stagflation lieferte Gold 7% p.a. reale Renditen, während Aktien und Anleihen negative reale Renditen abwarfen. Auch im aktuellen Umfeld sollte Gold ein Kernbestandteil sein. Seine Knappheit steht im Kontrast zu Fiat‑Geld, und sein Wert tendiert dazu, bei Marktverwerfungen zu steigen, wodurch Volatilität abgesichert und Portfoliorisiko reduziert wird.

2.Crypto/Bitcoin: Bitcoin‘s Transformation zu digitalem Gold: Das vierte Bitcoin‑Halving in 2024 hat die jährliche Token‑Inflation auf 0,83% reduziert. Mit ETF‑Genehmigungen, die die Verbreitung weiter beschleunigen, haben Bitcoin‑ETFs über 45 Milliarden Dollar Zuflüsse angezogen, und börsennotierte Unternehmen halten nun über 965.000 BTC (5% des Angebots). Dies markiert eine Verschiebung vom rein spekulativem Vermögenswert hin zur strategischen Reserve. Mit echter Knappheit und ohne Gegenparteirisiko kann Bitcoin die Diversifikation als „digitales Gold" verbessern.

3.Reale Vermögenswerte: (Börsennotierte) Immobilien- und Infrastrukturaktien bieten Exposure zu produktiven Vermögenswerten, deren Erträge in der Regel an die Inflation gekoppelt sind. So übertrafen Immobilienrenditen den Aktienmarkt in der Vergangenheit oft während moderat hoher Inflation und bewahrten Kaufkraft während hoher Inflation. Ebenso sind Erträge aus Infrastruktur in der Regel explizit and die Inflation gekoppelt.

4.Qualitätsaktien: Qualitätsunternehmen sind gekennzeichnet durch starke Geschäftsmodelle, nachhaltige Wettbewerbsvorteile, geringe Verschuldung und stabile Erträge, die weniger von wirtschaftlichen Schwankungen betroffen sind. Empirische Daten zeigen, dass Qualitätsaktien in anhaltender oder volatiler Inflation aufgrund von Margenresilienz, Kostenweitergabe und realem Ertragswachstum in der Regel zu den Gewinnern gehören.

5.Insurance-Linked Securities: Beispielsweise in Form von Katastrophenanleihen bieten niedrige Korrelation zu traditionellen Vermögenswerten, variabel verzinste Kupons, die von kurzfristigen Zinsen profitieren, und Zugang zu einer alternativen Risikoprämie, die von versicherten Katastrophenrisiken statt von Makrozyklen getrieben wird. Dies macht sie zu einem robusten Diversifikator, wenn Inflation hartnäckig ist, Korrelationen steigen und Staatsanleihen als „sicherer Hafen“ unzuverlässig sind.

Portfolio‑Implementation in liquiden Assets

Beispielhafte strategische Portfolioallokation auf Basis von Knappheit:

• 50 % Qualitätsaktien – starke Geschäftsmodelle, wenig Schulden, Preissetzungsmacht
• 10 % Gold – das ultimative knappe monetäre Gut
• 5 % Bitcoin – digitale Knappheit mit wachsender Akzeptanz
• 20 % Reale Vermögenswerte – Immobilien, Infrastruktur, Rohstoffe
• 10 % Insurance-Linked Securities – unabhängig von Konjunktur und Inflation
• 5 % Liquidität – für Margins, Flexibilität und taktische Chancen

Wer darüber hinaus die Möglichkeit hat alternative absolute Return und Long/Short-Strategien zu nutzen, kann auf Return-Stacking bzw. Portable Alpha setzen. Historisch gesehen führte die Beimischung dieser Strategien häufig zu verbesserten risikoadjustierten Renditen, kam jedoch oft zu Lasten niedrigerer absoluter Erträge. Return Stacking bzw. Portable Alpha kann dieses Problem lösen indem kapitaleffiziente Instrumente (Derivate wie Swaps und Futures) genutzt werden, um zusätzliche Diversifikationsvorteile ohne Kompromisse bei der Kernallokation zu realisieren. Durch die Verlagerung unkorrelierter Renditeströme in ein derivatives Overlay hat Return Stacking das Potenzial, sowohl risikoadjustierte als auch absolute Renditen zu verbessern. So zeigt die Analyse historischer Renditen, dass sich hierzu insbesondere Trendfolgestrategien (CTAs), marktneutrale Aktien Long/Short-Strategien oder weitegehend unkorrelierte Risikoprämien aus Event-Strategien wie Merger Arbitrage anbieten. CTAs haben beispielsweise historisch positive Renditen während Aktien-Drawdowns erzielt und dadurch zur Glättung der Gesamtportfolio-Performance beigetragen.

Das Investment-Gebot der Stunde

Währungsentwertung ist nicht länger eine Frage des Ob, sondern des Wie. Da direkte Inflationsabsicherung schwierig ist, sollten Investoren auf Vermögenswerte setzen, die in der Wertentwicklung langfristig die Inflation übertreffen können, einschließlich Qualitätsaktien, realen Vermögenswerte wie Immobilien und Infrastruktur sowie Edelmetalle.

Wer jetzt auf Diversifikation über knappe Vermögenswerte und alternative Strategien setzt, sichert Kaufkraft, reduziert Risiken und erschließt neue Renditequellen. Das Regime hat gewechselt. Portfolios müssen folgen.

Unsere Multi-Asset-Fonds First Private Wealth und First Private Quantum werden bereits auf Basis dieser Erkenntnisse gesteuert. In der strategischen Asset-Allokation nehmen Anleihen (Zinsduration) keine feste Position ein. Taktische Engagements in Anleihen setzen wir nach wie vor ein - unter anderem über Trendfolgestrategien. Diese Positionen können konzeptionell aber sowohl long als auch short ausgerichtet sein und sind nicht an eine Benchmark-Gewichtung gebunden.